COMMUNIQUÉ DE PRESSE – le 23 MARS 2020
Épidémie de Coronavirus : notre analyse Macroéconomique
Confrontés à une crise exceptionnelle qui évolue rapidement, nous vous proposons de partager nos éléments d’analyse. Un état des lieux résume notre vision des choses, notre grille d’analyse précise ce que nous surveillons et les éléments nouveaux. du jour sont en orange pour être identifiés plus rapidement.
ÉPIDÉMIE
État des lieux
Le taux de reproduction de base du virus (R0), qui mesure sa contagiosité, se situe selon les experts entre 2 et 4. Concrètement, cela signifie que chaque porteur devrait contaminer entre 2 et 4 personnes. Les experts constatent également, d’après les données chinoises et italiennes, une mortalité élevée surtout chez les personnes âgées et /ou les personnes sujettes à des maladies chroniques.
La Chine, puis la Corée, sont a priori parvenues à faire baisser suffisamment le taux de diffusion pour contenir l’épidémie par des mesures de confinement ou de changement de comportement de la population : moins de 10 nouveaux cas locaux par jour en Chine contre près de 4000 au moment du pic, moins de 100 nouveaux cas par jour en Corée contre plus de 1000 au pic. Il est notable que la Corée ait obtenu ce résultat avec des conséquences économiques a priori bien moindres qu’en Chine, en déployant des tests à grande échelle et une pratique de l’auto-confinement très disciplinée pour les porteurs. Un délai de l’ordre de 2-3 semaines a été nécessaire pour voir le nombre de nouveaux cas commencer à baisser.
La situation est désormais préoccupante en Europe et aux États-Unis surtout. Pour la première, aucune inflexion à la baisse n’est pour l’instant visible. Pour les seconds, une augmentation du nombre de cas journaliers est à prévoir avec la montée en puissance des tests dans les prochains jours ou les prochaines semaines.
Bien que cela ne soit pas encore confirmé scientifiquement, la vitesse de diffusion semble bien moindre dans les pays chauds que dans les pays froids, confortant l’idée que l’arrivée du printemps dans l’hémisphère nord pourrait renforcer l’effet des autres mesures prises.
Les questions-clés sont les suivantes : que se passe-t-il une fois le nombre de nouveaux cas réduit ? Une nouvelle vague est-elle inévitable dès que le confinement est suspendu ou atténué ? Ou celle-ci peut-elle advenir plus tard, par exemple, l’hiver prochain ? Dans l’attente d’un vaccin, peut-on durablement faire reculer la maladie par des mesures-barrières peu pénalisantes pour l’économie ? Pour le moment, nous n’avons pas encore de réponse.
Notre grille d’analyse
- S’assurer que l’épidémie ne reparte pas en Chine et en Corée malgré l’allégement des mesures de restriction.
- Vérifier que la baisse obtenue en Chine et en Corée se répète pour d’autres pays, en particulier l’Italie, et, en Italie, dans les régions qui ont été confinées en premier comme la Lombardie.
- Vérifier que les pays chauds connaissent une diffusion plus faible. La Floride est probablement un bon indicateur.
- Suivre les progrès d’un éventuel traitement, en particulier le Remdesivir, qui est à un stade avancé d’étude.
- Suivre les mesures de confinement mises en place dans les différents pays et leur effet, forcément décalé dans le temps.
Éléments récents
En Chine, un seul cas local a été enregistré au cours des dernières 48 heures. Quelques dizaines de cas sont importés de l’étranger chaque jour. Ils sont immédiatement mis en quarantaine. En Corée du Sud, la situation s’améliore tendanciellement mais reste à surveiller. La forte baisse des nouveaux cas sur les deux derniers jours (seulement 64 nouveaux aujourd’hui) est très rassurante.
Après une période de forte dégradation, un premier signe d’amélioration semblait se dessiner hier en Europe : le rythme de nouveaux cas ralentissait en France (1 559 hier contre 1 874 la veille), en Allemagne (1 948 hier contre 2 705 la veille), en Italie (5 560 hier contre 6 557 la veille) et en Espagne (3 646 contre 4 946 la veille). Cependant, certains éléments poussent à relativiser cette amélioration. En Italie, le nombre de nouveaux tests est à peu près stable au total (autour de 25 000) mais baisse fortement en Lombardie (de 9 500 à 3 900), région où la densité de cas est la plus importante. En Allemagne, l’institut en charge de la publication des données a indiqué que tous les laboratoires ne lui avaient pas encore transmis leurs résultats ce week-end. Les nouveaux cas rebondissent fortement aujourd’hui (4 062 contre 1 948 hier), sans doute par simple effet de rattrapage.
Pour les zones chaudes : en Floride, les cas qui ne sont pas liés à des voyages récents restent minoritaires. Par contre, l’accélération récente en Malaisie et dans d’autres pays chauds comme la Thaïlande ou le Brésil est à surveiller.
Si l’analyse du virus de la grippe confirme qu’il y a bien une saisonnalité liée à la température, les zones les plus chaudes ne sont pas nécessairement celles qui recensent le moins de cas. Cela se voit aux Etats-Unis où les Etats les plus au Sud sont souvent ceux qui sont les plus touchés.
ÉCONOMIE
État des lieux
Le choc économique va être extrêmement violent, combinant un choc de demande et un choc d’offre. Un facteur positif est qu’il se produise dans une économie mondiale en ré-accélération, donc plus apte à supporter le choc qu’il y a, par exemple, 9 mois.
Les mesures de confinement, l’arrêt d’activité dans différents secteurs vont peser très lourdement sur le PIB des mois à venir. Certains constructeurs ont déjà annoncé fermer leurs usines. La baisse atteindra sans doute plusieurs points de PIB.
Si, comme observé en Chine et en Corée, les mesures de confinement permettent d’endiguer l’épidémie, la contraction du PIB ne devrait durer que quelques semaines. Une partie de l’activité, comme les achats différés, pourra être rattrapée. Au contraire, si l’épidémie se prolonge, l’effet sera plus fort encore et une récession plus profonde est possible. Une autre possibilité serait l’alternance de phases favorables et défavorables, et donc une activité économique intermittente jusqu’à l’obtention d’un vaccin ou d’une immunité de groupe.
Considérant l’ampleur du choc, et sa dimension a priori passagère, la clé réside dans les mesures prises par les pouvoirs publics pour soutenir l’activité et surtout la viabilité des acteurs économiques. À l’inverse de la crise de 2009, les pouvoirs publics font preuve actuellement d’une grande réactivité, des mesures étant mises en œuvre avant même le début de l’effet négatif sur l’économie. L’enjeu sera double : soutenir les entreprises et les ménages durant la crise, assurer le redémarrage le plus rapide et fort possible de l’économie.
Pour les banques centrales, il s’agit d’assurer la liquidité des marchés financiers et d’éviter que les flux de financement aux entreprises ne se tarissent, donc d’assurer la liquidité des banques. Pour les gouvernements, il s’agira dans un premier temps de pallier les pertes de revenus pour les ménages et pour les entreprises et de garantir les crédits aux entreprises. A très court terme, la priorité est d’éviter les faillites, au moyen de mesures de report d’échéances ou des prêts relais. La capacité à le faire pour l’ensemble des entreprises touchées, et dans un délai très court, reste toutefois incertaine. Néanmoins, les annonces des différents gouvernements sur le chômage partiel, y compris pour l’emploi à domicile en France par exemple, ou la garantie des crédits par la BPI ou KfW en Allemagne, montrent que le sujet est pris à bras le corps par les autorités. Les mesures de relance viendront dans un second temps. Sur la question de la capacité de l’économie mondiale à rebondir rapidement, nous n’observons en général de reprise molle qu’à la suite des crises bancaires, ce qui n’est pas le cas aujourd’hui. Toutes ces mesures vont avoir des conséquences majeures en matière de déficit mais l’urgence est d’éteindre l’incendie.
Notons que même dans les scénarios les plus pessimistes – toute la population est contaminée et les taux de mortalités par âge constatés en Chine et en Italie sont appliqués –, il ne reste aucune raison d’imaginer que l’économie atteigne, une fois la crise passée, des niveaux de production potentielle inférieurs à ceux d’aujourd’hui. La population en âge de travailler sera toujours sensiblement la même – mortalité du virus moyenne de seulement 0,1% sur les 18-65 ans – et la productivité n’a aucune raison d’être influencée négativement.
A court terme, ce choc, en pesant sur la demande, est déflationniste. De plus, le contre-choc pétrolier concomitant va dans le même sens. Les mesures de relance annoncées vont provoquer une forte augmentation des déficits budgétaires et les gouvernements ne seront sans doute pas pressés de les réduire. Cela pourrait réussir là où les politiques monétaires très accommodantes ont échoué et entraîner une accélération de l’inflation.
Notre grille d’analyse
Il faut prioritairement suivre :
- les annonces de mesures de soutien et la vitesse de leur implémentation.
- leur diffusion effective dans l’économie réelle, en particulier via nos contacts auprès des entreprises, grandes, petites et micro.
- la vitesse de rebond en Chine et en Corée.
- la dégradation de la conjoncture dans les autres pays, en privilégiant les indicateurs les plus en temps réel : jobless claims, ventes au détail Redbook, Confiance des ménages Bloomberg, tous 3 hebdomadaires, ainsi que les enquêtes de confiance type PMI.
- les risques de paralysie de certains secteurs suite à des ruptures de chaînes d’approvisionnement.
Éléments récents
Au Congrès américain, démocrates et républicains ne se sont pas encore mis d’accord sur un plan d’aide dont le montant atteint maintenant 2 000 Mds USD. Le désaccord porte sur 500 Mds d’aides aux entreprises pour lesquelles les démocrates souhaiteraient obtenir davantage de contreparties comme une limitation des rachats d’actions ou de la rémunération des dirigeants. Néanmoins, les discussions se poursuivent. Les régulateurs bancaires ont déclaré qu’il ne fallait pas comptabiliser d’éventuelles modifications liées à l’épidémie dans les contrats de crédit comme des restructurations de prêts.
La Commission européenne a proposé d’invoquer la clause dérogatoire générale qui permet de suspendre les règles du Pacte de stabilité et de croissance. Par ailleurs, une réflexion est en cours pour utiliser le Mécanisme Européen de Stabilité (MES) afin d’offrir des lignes de crédit aux Etats membres ou d’émettre des « Coronabonds » conjoints.
Le gouvernement d’Angela Merkel va demander la suspension des règles budgétaires allemandes et se prépare à passer un correctif budgétaire prévoyant 33 Mds EUR de recettes en moins et 123 Mds EUR de dépenses en plus. Un fonds de 40 Mds EUR de solidarité pour les petites entreprises sera créé. Un fonds de stabilisation de l’économie disposerait de 100 Mds EUR pour recapitaliser les entreprises dans le besoin et de 100 Mds pour prêter à la KfW, l’organisme chargé de prêter aux entreprises.
Le gouvernement britannique a également dévoilé la teneur du troisième plan d’aide en l’espace de quelques semaines. Le gouvernement paiera 80% des salaires des emplois en danger pour un montant allant jusqu’à 2 500 livres. Les paiements de TVA sont repoussés d’un trimestre (30 Mds GBP). Des prêts sans intérêts à douze mois sont proposés aux entreprises pour un montant illimité. 7 Mds de prestations sociales, 1 Mds de soutien aux locataires sont prévus. Les travailleurs indépendants pourront bénéficier de l’équivalent d’un congé maladie.
Les économistes commencent à estimer l’ampleur de la contraction d’activité à attendre sur la période actuelle (fin du premier trimestre et surtout deuxième trimestre) : une baisse de l’ordre de 20% du PIB est envisageable mais elle sera suivie d’une reprise sur les trimestres suivants. Les données préliminaires du commerce extérieur de la Corée du Sud, calculées sur les vingt premiers jours du mois montrent une bonne résistance de l’activité aux perturbations liées à l’épidémie de coronavirus.
MARCHÉS FINANCIERS
État des lieux
La baisse actuelle des actions se justifie par le niveau de stress et l’incertitude relatifs à cette épidémie. Les multiples de résultats se sont effondrés mais s’appliquent à des prévisions qui ne reflètent pas encore le choc économique en cours. Rapidement, les marchés actions se tourneront vers les prévisions de résultats 2021 et devraient afficher un rebond très marqué. Les marchés vont dans les prochains jours et les prochaines semaines évoluer en fonction des nouvelles sur l’ampleur de l’épidémie et sur l’intensité de la crise économique, sans oublier les annonces de mesures de soutien. L’ampleur de la baisse dépendra moins de la violence de la contraction d’activité que de sa durée. L’essentiel pour les marchés est de retrouver une forme de visibilité sur le fait qu’à un horizon modérément éloigné, la crise sera derrière nous.
Notons cependant que, comme pour l’économie, il ne réside pas de raison structurelle qui pourrait justifier que les niveaux des marchés actions soient durablement inférieurs aux niveaux récents. La correction actuelle est, pour nous, conjoncturelle et non structurelle.
Les marchés du crédit se sont également fortement dégradés comme le montre la hausse des spreads sur des niveaux très élevés. Cette évolution porte en elle le risque d’effets de second tour négatifs sur l’activité si ce durcissement des conditions financières se prolonge. Là aussi, les mesures prises par les pouvoirs publics, baisse des taux, achat de titres par les banques centrales et garantie des emprunts par les Etats sont de nature à soutenir le marché. Il sera important d’inverser rapidement le mouvement.
Notre grille d’analyse
La plupart des facteurs qui influencent les marchés actions le font via l’économie. Un certain nombre d’éléments propres au marchés financiers sont cependant à surveiller :
- le risque de recapitalisation de sociétés, qui pourraient empêcher les actionnaires de bénéficier du rebond de l’économie.
- les annonces de soutien des banques centrales, en particulier en cas d’annonces de programmes d’achat, sur le crédit bien sûr mais aussi sur les actions.
- les faillites d’entreprises qui pourraient peser sur le marché du crédit.
- les flux de sorties, en particulier sur le crédit.
Éléments récents
Vendredi, le marché actions américain est resté sous pression dans l’attente d’avancées tangibles sur les négociations du plan de soutien entre républicains et démocrates. L’absence d’accord à la fin du week-end a pesé sur les futures ainsi que sur les marchés asiatiques et européens lundi matin.
Les prévisions de résultats 2020 ont commencé à être révisées en baisse, de 7,5% en Europe et 5,0% aux États-Unis depuis le début de l’année. Les PE prospectifs à douze mois sont de 10,6 et 13,4 pour l’Euro Stoxx et le S&P 500.
Sur les marchés obligataires, vendredi a vu un certain nombre d’actifs rebondir, notamment les dettes italiennes. Globalement, les rendements des obligations d’État ont baissé. La liquidité s’est légèrement améliorée et nous avons observé le retour d’émetteurs sur le marché primaire. Comme aux États-Unis, il s’est agi d’entreprises de bonne qualité et les marges de crédit proposées sont attractives.
NOS PRÉCAUNISATIONS :
Voici le bon « tuyau »
Le scénario le plus probable aujourd’hui est celui d’une évolution de courbe en U ou en L.
Nous encourageons nos clients à revenir vers nous afin de renforcer leur épargne gérée au sein du groupe TRINITY.
Nous investirons les fonds sur des supports tampons sécurisés (type fonds euro et de trésoreries) afin de procéder à des investissements périodiques profitant ainsi de toutes les opportunités de croissance.
Groupe TRINITY Gestion Privée
Alain ATALLAH
Président.
Valence, le 23 mars 2020